Analyse Maison T2 2024 - Négocier le virage

29/04/2024

Nos perspectives pour les marchés mondiaux

Les États-Unis au centre de l’attention...

Alors que tous les ingrédients sont réunis pour que survienne une baisse historique des taux d’intérêt, les marchés mondiaux s’intéressent plus à l’actualité outre-Atlantique qu’à l’accoutumée. Selon les dernières données, nous pensons que l’économie américaine se dirige vers un atterrissage en douceur – le Saint Graal des banques centrales, c’est-à-dire parvenir à freiner l’inflation sans provoquer de récession.
Avec un léger ralentissement en vue, nous considérons que le plus probable est que la Réserve fédérale américaine (Fed) commence à baisser ses taux directeurs en juillet – un tel « pivot » serait une invitation officielle à revenir sur les marchés après la réinitialisation de 2022 et devrait donner un élan durable aux obligations et aux actions au cours des prochains mois.
Toute la question serait alors de savoir à quelle fréquence et dans quelle mesure la Fed compte agir. Sur ce point, les attentes des marchés sont bien en deçà de ce qu’elles étaient fin 2023. Nous sommes d’avis depuis un certain temps que la baisse aux États-Unis ne dépassera pas 75 points de base d’ici la fin 2024 – au mieux. Le marché du travail outre-Atlantique démontre une résilience certaine, ce qui pourrait refroidir la Fed.

Graphique du trimestre : La Fed est-elle « parée à l’atterrissage » ?

Selon notre modèle cyclique à court terme, qui repose uniquement sur des données macroéconomiques à haute fréquence, la probabilité de récession aux États-Unis au cours des six prochains mois n’est que de 11 %.

Source : Modèle prédictif de récession exclusif. Notre modèle macroéconomique cyclique (PCA, probit) est basé sur 14 indicateurs macroéconomiques cycliques à haute fréquence (sentiment des entreprises et des consommateurs, marché du travail, logement, monnaie, consommation, carnets de commandes). Source : Allianz Global Investors Global Economics & Strategy, Bloomberg, Refinitiv (données au 29 mars 2024). Les performances passées ne préjugent pas des résultats futurs.

Sélection des opportunités dans un contexte de volatilité

D’un côté, les investisseurs attendent la prochaine décision de la Fed, et de l’autre, les marchés profitent d’une économie mondiale qui se fait plus résiliente que lors des périodes précédentes de taux d’intérêt élevés, les économies européennes et chinoises commençant également à montrer des signes de reprise.
Les bénéfices solides de sociétés établies dans des pays comme les États-Unis et le Japon devraient contrebalancer les actifs à risque. Attention à l’intelligence artificielle (IA) et à son côté outsider – son adoption qui accélère au cours des prochains trimestres pourrait indiquer une productivité plus solide et une inflation plus faible.
Il y a aussi la possibilité que la Fed procède à des baisses de taux inférieures aux attentes si l’économie américaine résiste mieux que prévu (scénario de « non-atterrissage »). Un tel scénario serait une bonne nouvelle pour les actions, mais les rendements des obligations d’État se retrouveraient en difficulté.
Un risque géopolitique accru. À ce jour, les marchés se sont bien adaptés à un environnement de conflit et de tensions mondiales, en particulier en cette année électorale américaine. Attention toutefois au risque d’événement majeur de type « cygne noir » qui ne doit pas être ignoré.
Cela étant, la récente reprise des marchés boursiers montre que les investisseurs ont tout intérêt à quitter le banc de touche. Nous ne pensons pas que les marchés soient dans une situation de surachat. La volatilité sera probablement au rendez-vous, mais les opportunités aussi.

Points importants :

Actions : Nous adoptons une position constructive vis-à-vis des États-Unis, dont les valorisations sélectives sont raisonnables compte tenu de la résilience des bénéfices ; la Chine offre des valorisations potentiellement attrayantes et un potentiel pour l’innovation.
Japon : Une gouvernance d’entreprise en amélioration et la politique monétaire en cours d’harmonisation soutiennent les valorisations des actions.
Technologie : Certains titres des « Sept Magifiques » ont des valorisations particulièrement élevées, mais ce n’est pas le cas pour l’ensemble du secteur.
Obligations : Nous privilégions les expositions aux pentifications des courbes de taux aux ÉtatsUnis et en Europe pour bénéficier des baisses de taux et de la réapparition des primes à terme. Concernant la notation de crédit, sur une base ajustée au risque, nous optons pour la catégorie « Investment grade » (IG).

Voir les pages 11-13 pour plus de détails sur nos thèses pour les différentes classes d’actifs.

Avec la perspective de la première baisse de taux de la Réserve fédérale américaine en quatre ans, l’économie mondiale nous semble à un tournant, ce qui devrait créer de nouvelles opportunités dans toutes les classes d’actifs.

Catégories d’actifs et thèses :

Actions

Obligations

Multi-asset

Catégories d’actifs et thèses : actions

Secteur de la technologie – toujours de la valeur pour ceux qui ont l’œil

L'ascension bien documentée des « Sept Magnifiques" a donné l'impression qu'elles étaient excessivement chères. Or, les valorisations dans l’ensemble du secteur ne sont pas excessives (voir graphique). En matière d’IA, nous devrions voir des opportunités plus larges s’ouvrir dans le secteur à mesure que des applications pour les sociétés de logiciels et autres émergent.

Dans l’ensemble, les valorisations ne sont pas excessives
Ratio cours/bénéfices corrigé des variations conjoncturelles (CAPE) pour le secteur informatique américain, Nasdaq

Overall tech valuations are not excessive

Source : LSEG Datastream, AllianzGI Economics & Strategy 12/03/2024

Nous pensons également que les tensions géopolitiques seront propices à l’émergence d’opportunités dans le secteur des technologies. La Chine qui se désolidarise du reste du monde sur le plan des normes (et les ruptures de coopération qui pourraient en résulter) est un événement potentiellement créateur d’opportunités. Les préoccupations en matière de sécurité nationale et l’adoption croissante de l’IA forment à notre avis un terrain particulièrement fertile pour les opportunités dans le domaine de la cybersécurité.

La qualité et la volatilité comme principaux critères de décision

L’attente d’un atterrissage en douceur est un facteur positif évident pour l’environnement macro. Les consommateurs bénéficieront de la résilience des économies et des marchés du travail tandis qu’un environnement désinflationniste améliorera le pouvoir d’achat réel. Cela étant, nous pensons que les baisses de taux et les élections s’accompagneront de volatilité, et il y aura donc des opportunités à saisir. Nous nous concentrerons sur des indicateurs de qualité, comme la solidité des bilans et le leadership, lors de l’évaluation des entreprises en fonction de différents facteurs de style (croissance, valeur et revenu).

L’évolution de la politique monétaire nous paraît propice à l’émergence d’opportunités régionales. Les valorisations aux États-Unis sont en hausse mais elles restent raisonnables dans un contexte mondial de croissance des bénéfices et d’anticipations de baisses des taux. La normalisation de la politique monétaire, l’amélioration de la gouvernance d’entreprise et le contexte géopolitique sont autant de facteurs qui motivent l’attrait pour les actions japonaises (voir également page 13). La Chine est le marché que les investisseurs boudent le plus, en dépit de ses valorisations attrayantes et de son potentiel d’innovation. L’Europe présente également des valorisations attrayantes et quelques titres prometteurs.

Catégories d’actifs et thèses : obligations

Rechercher de la valeur relative dans les obligations d’État

Une croissance qui connaît un léger élan, des risques d’inflation en diminution, les baisses de taux attendues et les risques géopolitiques semblent favorables aux obligations d’État des marchés développés.

Nous anticipons un regain d’attention pour la valeur relative à mesure que les marchés des obligations d’État se dispersent en réponse aux perspectives de croissance divergentes. Les principaux marchés des obligations d’État évoluaient en marche ordonnée ces dernières années, mais cette uniformité nous paraît toucher à sa fin compte tenu des différences dans les fondamentaux de dette, la mise en œuvre des politiques monétaires et le soutien budgétaire. Aux États-Unis, par exemple, les incitations à l’investissement par des mesures comme la loi sur la réduction de l’inflation (Inflation Reduction Act) semblent soutenir de manière significative l’activité économique.

Il en résulte une préférence pour les bons du Trésor américain par rapport aux autres obligations d’États. En parallèle, le cœur de la zone euro commence également se faire plus attractif, un meilleur équilibre entre croissance et risques d’inflation devant permettre à la BCE d’assouplir sa politique.

Nous préférons positionner nos portefeuilles de manière à profiter des pentifications des courbes de taux, une exposition qui peut fonctionner comme un proxy à duration longue.

Conserver une exposition – prudente – à la dette

Les spreads de crédit – l’écart entre une obligation d’entreprise et une obligation souveraine – semblent relativement serrés, mais les valorisations sont soutenues par des fondamentaux solides et nous ne voyons aucun catalyseur négatif pour le crédit à court terme.

Sur une base ajustée du risque, notre préférence va à la catégorie IG (Investment grade) plutôt qu’à la catégorie « High yield » (HY). Rester investi pour profiter du portage offert par les obligations d’entreprises IG et HY semble toutefois avantageux, et nous chercherons à détenir une sélection d’actifs à bêta plus élevés avec des rendements importants sur les deux marchés. Il pourrait y avoir des opportunités dans des domaines comme les obligations subordonnées bancaires (par exemple, les titres « Additional Tier 1s ») et l’immobilier, dans lesquels les risques semblent bien pris en compte, et les baisses de taux des banques centrales devraient favoriser une reprise du marché.

Cela dit, la prudence reste de mise dans l’univers du crédit compte tenu de la taille réduite des spreads. Nous nous méfions des secteurs cycliques dans les titres IG, et la sélection reste un aspect primordial pour les titres HY compte tenu des risques que des conditions financières plus serrées présentent.

Catégories d’actifs et thèses : multi-asset

Les actions japonaises profitent d’une meilleure gouvernance

Les actions japonaises profitent d’une valorisation raisonnable dans un environnement de croissance favorable et d’une dynamique tout à fait correcte. Les entreprises japonaises – en particulier celles du segment exportation – tendent à l’accroissement de leurs parts de marché et à la mise à profit des tendances à long terme comme la robotique, l’automatisation et la numérisation. Elles redressent leurs bilans alors que l’économie japonaise sort d’une période de stagnation de la croissance et de déflation.

Une plus grande concentration sur l’actionnariat, une meilleure gouvernance, une meilleure allocation du capital et une rentabilité plus élevée font partie de la transformation du paysage commercial japonais, ce qui se traduit par de solides bénéfices dans la période récente. Nous considérons le récent sommet historique du Nikkei comme la dernière étape d’un processus de transformation durable – et le signe d’un intérêt accru des investisseurs pour les actifs japonais.

Les efforts continus de la BoJ pour stimuler la croissance devraient soutenir le processus de relance. Le Japon a récemment abandonné les taux d’intérêt négatifs (en vigueur depuis 17 ans), et nous anticipons une normalisation prudente de la politique monétaire. Les investisseurs semblent avoir accepté ce revirement, qui n’a provoqué que peu de remous.

Un début d’âge d’or ?

Le cours de l’or monte en flèche, dans un élan qui ne semble pas s’essouffler pour le moment. Une telle ascension s’explique par un dollar américain plus faible, des achats par les banques centrales et un fort appétit pour l’or physique de la part des investisseurs de détail des marchés émergents.

L’heure est aux tensions géopolitiques et à l’augmentation de la dette publique et des dépenses de défense. Dans ce contexte, la demande en or des banques centrales des marchés émergents a augmenté pour deux raisons. Premièrement, il constitue une alternative aux obligations d’État et au dollar américain et, deuxièmement, il soutient les efforts de dédollarisation en réponse aux risques géopolitiques. Les achats par les banques centrales devraient continuer de faire monter le cours. Dans un portefeuille multi-asset, l’or devrait surperformer les bons du Trésor américain en raison de l’envolée de la dette publique. Nos perspectives pour l’or restent positives pour les 12 prochains mois.

À court terme, l’or a dépassé le seuil psychologique de 2 100 dollars l’once, et le short covering (rachat d’or précédemment vendu pour clôturer une vente à découvert) pourrait accélérer la récente reprise. Les avoirs en or dans des fonds négociés en bourse restent relativement faibles; ils pourront éventuellement servir de catalyseur supplémentaire lorsque la récente hausse des cours aura été absorbée.

Disclaimer

Tout investissement comporte des risques. La valeur et le revenu d’un investissement peuvent diminuer aussi bien qu’augmenter et l’investisseur n’est dès lors pas assuré de récupérer le capital investi. Les performances passées ne sont pas indicatives des performances futures. Ce document est une communication marketing. Il est destiné uniquement à des fins d’information. Ce document ne constitue pas un conseil en investissement ni une recommandation d’achat, de vente ou de détention d’un quelconque titre et ne doit pas être considéré comme une offre de vente ou une sollicitation d’une offre d’achat d’un quelconque titre. 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