House View Q2 2024 - Über den Berg

29.04.2024

Unsere Einschätzung der globalen Märkte

Alle Augen sind auf die USA gerichtet...

Die Weichen für eine historische Zinssenkung sind gestellt. Da sind die Entwicklungen in den USA für die globalen Märkte wichtiger denn je. Aufgrund der jüngsten Daten gehen wir davon aus, dass die US-Wirtschaft auf eine weiche Landung zusteuert – der „Heilige Gral“ der Zentralbanken –, bei der die Inflation gedämpft wird, ohne die Wirtschaft in eine Rezession zu stürzen.
Angesichts der sich abzeichnenden leichten Konjunkturabschwächung ist es nun am wahrscheinlichsten, dass die US-Notenbank (Fed) im Juli eine Zinssenkung vornehmen wird – ein „Wendepunkt“, der eine offizielle Einladung zum Wiedereinstieg in die Märkte nach dem Rücksetzer des Jahres 2022 darstellt und Anleihen und Aktien in den kommenden Monaten weiter beflügeln dürfte.
Die Frage ist dann, wie schnell – und wie stark – die Fed die Zinsen senkt. In dieser Hinsicht erwarten die Märkte mittlerweile deutlich weniger als noch Ende 2023. Wir gehen seit einiger Zeit davon aus, dass die US-Zinsen bis Ende 2024 bestenfalls um 75 Basispunkte niedriger sein werden. Die Widerstandsfähigkeit des US-Arbeitsmarktes könnte der Fed zu denken geben.

Grafik des Quartals: Wird der Fed die „Landung“ gelingen?

Unser kurzfristiges zyklisches Modell, das ausschließlich auf hochfrequenten makroökonomischen Daten basiert, sieht derzeit nur eine Wahrscheinlichkeit von 11 % für einen Abschwung in den USA in den nächsten sechs Monaten.

Quelle: Proprietäres Rezessionsmodell. Unser zyklisches Makromodell (PCA, Probit) basiert auf 14 hochfrequenten zyklischen Makroindikatoren (Unternehmens- und Verbraucherstimmung, Arbeitsmarkt, Wohnungsbau, Geldmenge, Konsum, Aufträge). Quelle: Allianz Global Investors Global Economics & Strategy, Bloomberg, Refinitiv (Daten per 29. März 2024). Die frühere Wertentwicklung lässt keine Prognosen für zukünftige Renditen zu.

Positionierung für selektive Chancen in Phasen erhöhter Volatilität

Während die Anleger auf den nächsten Schritt der Fed warten, profitieren die Märkte von einer Weltwirtschaft, die sich widerstandsfähiger zeigt als in früheren Hochzinsphasen, und es gibt Anzeichen dafür, dass auch die europäische und die chinesische Wirtschaft allmählich die Talsohle erreichen.
Solide Unternehmensgewinne in Ländern wie den USA und Japan dürften Risikoanlagen stützen. Außerdem: Achten Sie auf den „Joker“ der künstlichen Intelligenz (KI): Jede Beschleunigung der Umsetzung in den kommenden Quartalen könnte ein Zeichen für höhere Produktivität und niedrigere Inflation sein.
Es besteht zudem die Möglichkeit, dass die Fed die Zinsen weniger stark senkt als vom Markt erwartet, falls sich die US-Wirtschaft unerwartet gut hält („No-Landing“-Szenario). Während dieses Szenario für Aktien eine gute Nachricht wäre, könnte es für die Renditen von Staatsanleihen eine Herausforderung darstellen.
Die geopolitischen Risiken haben zugenommen. Bislang ist es den Märkten gut gelungen, sich an ein von Konflikten und globalen Spannungen geprägtes Umfeld anzupassen, insbesondere in einem Jahr, in dem in den USA Wahlen anstehen. Das Risiko eines großen „schwarzen Schwans“ sollte jedoch nicht außer Acht gelassen werden
Die jüngste Rally an den Aktienmärkten zeigt jedoch, dass dies für Anleger nicht der richtige Zeitpunkt ist, um sich zurückzuhalten. Wir halten die Märkte nicht für überkauft. Marktschwankungen sind wahrscheinlich, können aber auch Chancen bieten.

Bedenken Sie Folgendes:

Aktien: Die USA beurteilen wir positiv, da die Bewertungen angesichts der robusten Gewinne auf selektiver Basis angemessen sind; China bietet potenziell attraktive Bewertungen und Innovationspotenzial.
Japan: Die Verbesserung der Unternehmensführung (Corporate Governance) und die reibungslose Normalisierung der Geldpolitik stützen die Aktienbewertungen.
Technologie: Einige der „Glorreichen Sieben“ sind recht hoch bewertet, der Sektor als Ganzes jedoch nicht.
Festverzinsliche Anlagen: Wir bevorzugen Positionen, die auf eine Versteilerung der Renditekurve in den USA und Europa abzielen, um von Zinssenkungen und einem Wiederaufleben der Laufzeitprämien zu profitieren. Bei Kreditwerten bevorzugen wir auf risikoadjustierter Basis Investment-Grade-Titel.

Mehr Details finden Sie unter: Anlageklassen

"Mit der Aussicht auf die erste Zinssenkung der US-Notenbank seit vier Jahren sehen wir einen Wendepunkt für die Weltwirtschaft, der neue Chancen in allen Anlageklassen eröffnen dürfte."

Anlageklassen

Aktien

Festverzinsliche Anlagen

Multi Asset

Anlageklassen: Aktien

Der Technologiesektor bietet immer noch Wertpotenzial für aktive Stockpicker

Der gut dokumentierte Aufstieg der „Glorreichen Sieben“ hat dazu geführt, dass diese Technologiewerte sehr hoch bewertet erscheinen. Die Bewertungen für den Sektor insgesamt sind jedoch nicht ausgereizt (siehe Grafik). Während sich KI von der Entwicklung der „Fundamente“ zu mehr angewandten Vorteilen für Softwareunternehmen und andere Einsatzmöglichkeiten entwickelt, erwarten wir eine Ausweitung der Möglichkeiten in diesem Sektor.

Insgesamt sind die Bewertungen von Technologiewerten nicht ausgereizt
Zyklisch bereinigtes Kurs-Gewinn-Verhältnis (CAPE) für den US IT-Sektor, Nasdaq

Overall tech valuations are not excessive

Quelle: LSEG Datastream, AllianzGI Economics & Strategy 12.03.2024

Wir gehen ferner davon aus, dass die geopolitischen Spannungen Chancen im Technologiesektor bieten werden. Das Auseinanderdriften der Standards zwischen China und dem Rest der Welt und der weitere Abbau der Zusammenarbeit könnten Investitionsmöglichkeiten schaffen. Unserer Ansicht nach schaffen nationale Sicherheitsbedenken und der breitere Einsatz von KI große Chancen im Bereich der Cybersicherheit.

Fokus auf Qualität und Volatilität für Einstiegspunkte

Die Erwartung einer weichen Landung ist offensichtlich ein positiver Faktor für das makroökonomische Umfeld. Die Verbraucher werden von einer robusten Wirtschaft und einem stabilen Arbeitsmarkt profitieren, während ein desinflationäres Umfeld die reale Kaufkraft erhöht. Wir erwarten jedoch Volatilität im Zusammenhang mit dem Zeitpunkt möglicher Zinssenkungen und Wahlen, die Chancen bieten könnten. Wir werden uns bei der Bewertung von Unternehmen im Bereich der Wachstums-, Substanz- und Ertragsstile auf Qualitätsindikatoren wie starke Bilanzen und Führungsqualität konzentrieren.

Unserer Einschätzung nach werden sich im Zuge der geldpolitischen Wende regionale Chancen ergeben. Die Bewertungen in den USA sind zwar gestiegen, aber vor dem Hintergrund des weltweiten Gewinnwachstums und der erwarteten Zinssenkungen immer noch angemessen. Die Normalisierung der Geldpolitik, die Verbesserung der Corporate Governance und der geopolitische Rückenwind stärken die Argumente für japanische Aktien (siehe auch Seite 13). China ist der am meisten vernachlässigte Markt mit attraktiven Bewertungen und Innovationspotenzial. Auch in Europa sind die Bewertungen attraktiv und es gibt erste Anzeichen für Wachstum.

Anlageklassen: Festverzinsliche Anlagen

Suche nach Zinsdifferenzen bei Staatsanleihen

Die langsame Wachstumsdynamik, die nachlassenden Inflationsrisiken, die erwarteten Zinssenkungen und die geopolitischen Risiken erscheinen positiv für Staatsanleihen der Industrieländer.

Wir sehen einen größeren Spielraum, um Zinsdifferenzen (Relative-Value-Positionen) auszunutzen, da sich die Märkte für Staatsanleihen als Reaktion auf die unterschiedlichen Wachstumsaussichten entkoppeln. Die Märkte für die wichtigsten Staatsanleihen haben sich in den letzten Jahren im Gleichschritt bewegt. Wir gehen indes davon aus, dass sich dies angesichts der Unterschiede bei den Fundamentaldaten der Schuldner, der geldpolitischen Transmission und der fiskalischen Unterstützung in Zukunft ändern wird. In den USA beispielsweise scheinen Investitionsanreize im Rahmen von Maßnahmen wie der Inflation Reduction Act die Wirtschaftstätigkeit erheblich zu unterstützen.

Daher bevorzugen wir US-Staatsanleihen gegenüber anderen Staatsanleihemärkten. Auch die Kernländer der Eurozone gewinnen allmählich an Attraktivität, da ein ausgewogeneres Verhältnis zwischen Wachstums- und Inflationsrisiken der EZB eine Lockerung ihrer Geldpolitik ermöglichen dürfte.

Wir ziehen es vor, Portfolios so zu positionieren, dass sie von einer Versteilerung der Renditekurve profitieren, was als wirkungsgleich mit einer längeren Duration angesehen werden kann.

Bei Kreditwerten zahlen sich „Carry“ – und Vorsicht – aus

Die Kreditspreads – die Aufschläge von Unternehmensanleihen gegenüber Staatsanleihen – erscheinen relativ eng, aber die Bewertungen werden durch solide Fundamentaldaten gestützt. Wir sehen kurzfristig keine Negativfaktoren für Kreditwerte.

Auf einer risikobereinigten Basis bevorzugen wir Investment-Grade-Anleihen gegenüber Hochzinsanleihen. Es erscheint jedoch vorteilhaft, aufgrund der höheren Renditen („Carry“), die IG- und HY-Unternehmens-anleihen bieten, investiert zu bleiben. Wir werden bestrebt sein, ausgewählte Titel mit höherer Marktreagibilität („Beta“) und hohen Renditen in beiden Märkten zu halten. Chancen könnten sich in Bereichen wie nachrangige Bankanleihen (z. B. Additional Tier 1s) und Immobilien ergeben, wo die Risiken gut eingepreist erscheinen und Zinssenkungen der Zentralbanken eine Markterholung unterstützen dürften.

Dennoch bleiben wir bei Kreditwerten angesichts der niedrigen Spreads vorsichtig. Im IG-Segment sind wir in Bezug auf zyklische Sektoren auf der Hut. Angesichts der Risiken, die sich aus der Verschärfung der finanziellen Bedingungen ergeben, bleibt die Titelauswahl im HY-Segment von entscheidender Bedeutung.

Anlageklassen: Multi Asset

Japanische Aktien profitieren von besserer Corporate Governance

Japanische Aktien verbinden eine angemessene Bewertung mit einem günstigen Wachstumsumfeld und einer ordentlichen Dynamik. Japanische Unternehmen – insbesondere Exporteure – sind bestrebt, ihre globale Präsenz auszubauen und von langfristigen Trends wie Robotik, Automatisierung und Digitalisierung zu profitieren. Sie sind dabei, ihre Bilanzen zu sanieren, während Japans Wirtschaft eine Phase stagnierenden Wachstums und Deflation hinter sich lässt.

Eine stärkere Fokussierung auf die Aktionäre, eine bessere Corporate Governance, eine verbesserte Kapitalallokation und eine höhere Rentabilität sind Teil eines Wandels der japanischen Unternehmenslandschaft, der sich in jüngster Zeit in hohen Gewinnen niedergeschlagen hat. Das unlängst verzeichnete Allzeithoch des Nikkei-Index sehen wir lediglich als jüngsten Schritt auf dem Weg zu einer nachhaltigen Transformation – und als Zeichen für ein gestiegenes Anlegerinteresse an japanischen Vermögenswerten.

Der Erholungsprozess dürfte durch die anhaltenden Bemühungen der BoJ zur Ankurbelung des Wachstums unterstützt werden. Nachdem Japan vor Kurzem (nach 17 Jahren) die Politik der Negativzinsen aufgegeben hat, erwarten wir lediglich eine vorsichtige Normalisierung der Geldpolitik. Die Anleger scheinen diesen Ansatz akzeptiert zu haben, und der jüngste Schritt hat kaum zu Marktstörungen geführt.

Der Glanz des Goldes könnte von Dauer sein

Der Goldpreis steigt – und es gibt kaum Anzeichen dafür, dass er an Schwung verliert. Der schwächere US-Dollar, die Käufe der Zentralbanken und das starke Interesse von Privatanlegern in den Schwellenländern an physischem Gold haben den Aufwärtstrend des Edelmetalls gestützt.

Vor dem Hintergrund geopolitischer Spannungen sowie steigender Staatsverschuldung und Verteidigungsausgaben ist die Nachfrage nach Gold durch die Zentralbanken der Schwellenländer aus zwei Gründen gestiegen. Erstens bietet es eine Alternative zu Staatsanleihen und dem US-Dollar, und zweitens unterstützt es die Bemühungen um eine „Entdollarisierung“ als Reaktion auf geopolitische Risiken. Die Käufe der Zentralbanken dürften den Goldpreis weiter stützen. In einem Multi-Asset-Portfolio sollte sich Gold aufgrund der steigenden Staatsverschuldung besser entwickeln als US-Staatsanleihen. Für die nächsten zwölf Monate halten wir an unserer positiven Einschätzung für Gold fest.

Kurzfristig hat Gold die psychologisch wichtige Marke von 2.100 USD/Unze geknackt, und die Eindeckung von Leerverkäufen (Rückkauf von zuvor verkauftem Gold zur Schließung einer Short-Position) könnte die jüngste Rally beschleunigen. Die Goldbestände der börsengehandelten Fonds sind nach wie vor relativ gering, was als zusätzlicher Katalysator für Kursgewinne bei Gold wirken könnte, sobald die Positionen an den jüngsten Preisanstieg angepasst werden.

Disclaimer

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