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Das Ende der goldenen Zeiten von Aktien und Renten

Wer hätte vor einem Jahrzehnt gedacht, dass es bei Aktien und Anleihen gleichzeitig zu einem mehrjährigen Kursanstieg auf Rekordniveaus kommen würde, lediglich unterbrochen von moderaten Korrekturen? Die Dauer des Kursaufschwungs ließ die Erinnerung an eine Welt ohne derartig spektakuläre Erträge und niedrige Volatilität für viele Anleger in ferne Vergangenheit rücken. Am Ende der letzten Dekade hatten Aktien in den USA Allzeithochs erreicht, in Europa waren es immerhin mehrjährige Höchststände. In vielen Fällen lief die Kursentwicklung dem Wachstum der Unternehmensgewinne voraus, was Aktien zunehmend teuer erscheinen ließ. Im gleichen Zeitraum fielen die Renditen von Staatsanleihen in einem Volumen von 13 Billionen Euro in den negativen Bereich.¹ Zukünftig werden Staatsanleihen auf dem derzeitigen Niveau daher nicht mehr dieselbe Kombination aus Kapitalschutz und positiven Erträgen bieten wie in der Vergangenheit. Hinter uns liegt eine faszinierende Phase der Finanzmarktgeschichte. In diesem Zeitraum konnten Investoren scheinbar ohne Diversifikation, Risikomanagement oder sogar aktives Management auskommen. Diese Zeiten werden sich unserer Meinung nach allerdings nicht fortsetzen. Die Marktvolatilität aufgrund des Coronavirus ist bereits ein starkes Anzeichen für ein geändertes Kapitalmarktumfeld.

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Das nächste Jahrzehnt könnte einen starken Kontrast liefern

Auch vor Ausbruch des Coronavirus standen wir schon vor beträchtlichen Risiken: Europa braucht nach wie vor dringend eine wachstumsfreundliche Fiskal- und Strukturpolitik. Jedoch ist nicht klar, ob die Politik bereit ist, sich den entsprechenden Herausforderungen zu stellen. Der Handelsstreit zwischen den USA und China könnte sich zu einem länger anhaltenden Konflikt um die wirtschaftliche (und militärische) Vorherrschaft entwickeln. Nicht zuletzt haben die Interventionen der Notenbanken einen Punkt erreicht, an dem sie nicht länger wirksam sind. Im nächsten Konjunkturabschwung verfügen die Notenbanken nur noch über begrenzten Spielraum für Gegenmaßnahmen, was sich bereits im Rahmen der Coronakrise abzeichnet.

Mit Blick in die Zukunft erwarten wir, dass das Kurspotenzial traditioneller Anlageklassen geringer und die Rückschlagsrisiken höher sein werden. Dieses Umfeld stellt langfristig orientierte Anleger vor eine Herausforderung, was die Positionierung ihrer Portfolios angeht.

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Verstärkter Einsatz von Liquid Alternatives

Im kommenden Jahrzehnt werden Anleger eine Balance zwischen den unterschiedlichen Risiken finden müssen, denen sie ausgesetzt sind. Dies kann durch Nutzung neuer Quellen wenig korrelierter Renditen in ihren Portfolios geschehen. Das würde zur Verbesserung ihrer langfristigen Risiko-Ertrags- Profile und zur Erreichung ihrer Anlageziele beitragen.

Liquid Alternatives stellen dafür eine ausgezeichnete Option dar. Durch Aufnahme von Liquid Alternatives-Strategien in das Portfolio können Anleger die Diversifikation erhöhen, Risiken stärker begrenzen und neue Renditequellen erschließen. Zudem kann das in sehr liquider Form geschehen, wodurch die Anleger ihre Position bei Bedarf flexibel ausbauen oder verringern können. Liquid Alternatives lassen sich zudem problemlos in ein bestehendes Portfolio integrieren. In vielen Fällen ergänzen sie nämlich die bereits im Anlegerportfolio vertretenen Assetklassen.In den letzten zehn Jahren, die von steigenden Kursen und geringer Volatilität geprägt waren, genossen traditionelle Strategien größere Popularität als Liquid Alternatives. Letztere erzielten gerade im Jahr 2018 enttäuschende Ergebnisse. Allerdings sind wir der Ansicht, dass ein Jahr mit negativer Entwicklung bei den meisten dieser Strategien im Rahmen des Erwartbaren liegt. Schließlich sind auch liquide alternative Strategien mit gewissen Risiken verbunden, weshalb sie auf lange Sicht attraktives Renditepotenzial aufweisen.

Im Jahr 2019 war bereits eine kräftige Erholung bei Liquid Alternatives zu beobachten: Laut Daten von Hedge Fund Research warfen liquide alternative Strategien im Jahr 2019 auf breiter Front mit die besten Ergebnisse der jüngeren Zeit ab (siehe Grafik A/).²

A/ LIQUID ALTERNATIVES STRATEGIES SHOWING GAINS IN 2019 – AFTER THE OPPOSITE IN 2018

in USD, 01/19–12/19

 

in USD, 01/18–12/18

Quelle: MPI/Morningstar. Stand: 31.12.2019; der Erfolg der Strategie ist nicht garantiert und es kann zu Verlusten kommen.

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Unterscheidung der verschiedenen Kategorien von Liquid Alternatives anhand ihrer Ziele

Liquid Alternatives sind in diversen Varianten verfügbar und dienen unterschiedlichen Zwecken. Zur Portfoliooptimierung ist es daher entscheidend, die Charakteristika und die Risiko-Rendite-Profile der einzelnen liquiden alternativen Strategien zu verstehen (siehe Grafik B/). Wir unterscheiden drei Kategorien:

Strategien zur Diversifikation
In Bärenmärkten können diese Strategien positive Erträge erzielen und das Gesamtportfolio dadurch stabilisieren – sie bieten Anlegern also einen Schutz vor Verlusten.
Die Kategorie umfasst CTAs (Commodity Trading Advisors), Managed Futures und Global-Macro-Strategien. Dabei handelt es sich um direktionale Strategien, die kurz- und langfristige Trends ausnutzen und flexibel in unterschiedliche Richtungen investieren können, sowohl mittels Long- als auch Short-Positionen.
Außerdem können sie den Umfang ihres Exposures dynamisch anpassen, um von Marktbewegungen zu profitieren. Zu diesem Zweck nutzen sie häufig liquide Instrumente wie zum Beispiel Futures oder Forwards auf wichtige Aktienindizes oder Staatsanleihen.

Strategien zur Risikoreduzierung
Solche Strategien können häufig ein stabileres Ertragsprofil als direktionale „Long only“-Fonds bieten, da sie das Marktrisiko (Beta) weitgehend neutralisieren und typischerweise „Relative Value“-Positionen eingehen. Außerdem bieten sie eine sehr geringe Korrelation zu Aktien und Rentenmärkten. Dieses Segment wird vor allem durch „Equity Market Neutral“- Strategien repräsentiert, die sowohl Long- als auch Short-Positionen einsetzen, um Bewertungsdiskrepanzen auszunutzen. Bei diesen Strategien besteht typischerweise das Risiko, dass technische oder gesamtwirtschaftliche Daten zu einer Sektor- oder Faktorrotation führen können. Risikobegrenzung wird hierbei dargestellt durch das Vermeiden von direktionalem Marktrisiko und dem aktiven Management von Exposures und Einzelpositionen.

Strategien zur Vereinnahmung von Prämie
Diese Strategien können zur Verbesserung des Risiko-Rendite- Profils im Portfolio beitragen, indem sie zusätzliche Risikoprämien zugänglich machen. Häufig werden sie „Relative Value“-Positionen oder sogar direktionale Positionen in Wertpapieren eingehen, die von bestimmten Ereignissen, Kapitalbewegungen oder anderen Marktentwicklungen betroffen sind.
Ein gutes Beispiel ist ein Fonds für „Merger Arbitrage“. Ein solcher Fonds kauft typischerweise Aktien eines Unternehmens, das Ziel einer Übernahme ist. In den meisten Fällen notiert der Kurs dabei unterhalb des gebotenen Übernahmepreises. Gleichzeitig geht der Fondsmanager eine Short-Position in dem übernehmenden Unternehmen ein, um ein Exposure gegenüber diesem für den Fall zu neutralisieren, dass der Kaufpreis mit Aktien des übernehmenden Unternehmens bezahlt wird. Ein Merger-Arbitrage-Fonds geht dabei zwar das Risiko ein, dass die Transaktion scheitert, umgekehrt vereinnahmt er aber eine Prämie im Fall des Gelingens.

B/ STRATEGIEN UND ZUGEHÖRIGE KATEGORIEN VON AUSGEWÄHLTEN LIQUID ALTERNATIVES

 

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Kombination unterschiedlicher Arten von Liquid Alternatives zur Optimierung des Portfolios

Anleger können diese drei Kategorien einzeln umsetzen oder miteinander kombinieren, um durch Verbesserung der Portfolioeffizienz ihre Renditeziele zu erreichen. Abhängig von der Risikobereitschaft und den Renditeerwartungen können Anleger Strategien zur Vereinnahmung alternativer Prämien als Hauptrenditequelle einsetzen und diese mit Strategien zur Risikoreduzierung ergänzen, um das Renditeprofil im Zeitverlauf zu stabilisieren. Außerdem können sie Strategien zur Diversifikation einbeziehen, um die Ertragsströme zusätzlich zu stärken und zu diversifizieren.

Die Integration von Liquid Alternatives-Strategien in ein bestehendes Portfolio muss für jeden Investor individuell abgestimmt werden unter Einbeziehung der Anlageziele (siehe Grafik C/).

Im Fall eines typischen institutionellen Anlegers aus Europa halten wir es für realistisch, dass dieses diversifizierte Portfolio einen Ertrag von 2 Prozentpunkten per annum oberhalb des Geldmarktsatzes bei einem erwarteten CVaR (95 %) von −4,2 % erzielt.³

Um die Robustheit dieses Portfolios aus zukunftsgerichteter Perspektive beurteilen zu können, haben wir auf das etablierte Kapitalmarktmodell von risklab zurückgegriffen. Dieses liefert auf regelmäßiger Basis ökonomisch konsistente Zukunftsszenarien für diverse Risikofaktoren sowie Assetklassen, die wir um die mit unserem Liquid Alternatives-Beispielportfolio korrespondierenden Strategien ergänzt haben. Anschließend analysierten wir, wie sich die Hinzunahme von 10 % bzw. 20 % dieses Beispielportfolios zu einer traditionellen Allokation aus Aktien und Anleihen („Basis-SAA“) auswirkt. In allen Fällen verbesserte sich das Risiko-Rendite-Profil des traditionellen 70 : 30-Aktien / Anleihen-Portfolios. Wenn die Liquid Alternatives-Allokation dabei aus Aktien und Anleihen finanziert wird, dann kann mit weniger Risiko der gleiche Ertrag erzielt werden („Risk-Reducing SAA“). Im Falle einer Finanzierung durch Anleihen kann bei gleichem Risiko ein höherer Ertrag angestrebt werden („Return-Enhancing SAA“).

C/ NUTZUNG LIQUIDER ALTERNATIVER STRATEGIEN ZUR VERBESSERUNG DES RISIKO-RENDITE-PROFILS EINES PORTFOLIOS⁴

 

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Fazit

Mit Beginn eines neuen Jahrzehnts erleben Liquid Alternatives ein Comeback. Langfristig ausgerichtete Anleger sind mit einem sich wandelnden Risikoumfeld und niedrigeren Renditen konfrontiert. Das bedeutet, dass Anleger einen aktiveren Investmentansatz verfolgen müssen und Portfolios durch den Einsatz von diversifizierenden Strategien optimieren sollten. Dadurch können sie eine höhere Portfolioeffizienz und potenzielle Verlustbegrenzung in schwierigen Marktphasen erreichen.

Wie unser Beispiel zeigt, können Liquid Alternatives hierbei eine attraktive Ergänzung für ein traditionelles Portfolio darstellen. Allerdings sollten sich Anleger ihrer Ziele bewusst bleiben, wenn sie Liquid Alternatives einsetzen möchten. Für manche Anleger kann die Umsetzung einer Liquid Alternatives-Allokation mittels eines diversifizierten und in puncto Risiko ausgewogenen Portfolios aus mehreren liquiden alternativen Strategien empfehlenswert sein. Dieses sollte idealerweise Strategien zur Vereinnahmung von Prämien, zur Diversifikation und zur Verringerung von Risiken beinhalten. Für andere Anleger kann aber auch eine zielgerichtete Allokation zu ausgewählten liquiden alternativen Strategien sinnvoll sein, um ein bestimmtes Anlageziel zu erreichen.

 

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¹Bloomberg Barclays Negative Yielding Debt Index Market Value; Stand: 28. Februar 2020. Die frühere Wertentwicklung ist kein verlässlicher Indikator für künftige Ergebnisse.

²Hedge Fund Research, MPI/Morningstar. Stand: 31.12.2019. Der Erfolg der Strategie ist nicht garantiert und es kann zu Verlusten kommen.

³Conditional Value at Risk (CVaR) auf dem 95 %-Konfidenzintervall über einen Einjahreszeitraum..

⁴Die Struktur dieses Beispielportfolios dient lediglich der Illustration, basiert auf prognostizierten Szenarien und beinhaltet keine Indikation für künftige Ergebnisse.

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