Update Magazin I/2021 Download der gesamten Ausgabe

1 Aktualisierter Ausblick 2021

Die Corona-Wunden verheilen, aber der Wachstumsausblick bleibt risikobehaftet

Einige Länder haben zwar derzeit mit neuen Infektionswellen und den Auswirkungen erneuter Lockdowns zu kämpfen, insgesamt hat die Weltwirtschaft das Rezessionstal aber durchschritten. Neben den Sektoren, die sich in der Covid-19-Krise im Jahr 2020 sehr positiv entwickelt haben, sollten Investoren daher auch potenzielle neue Renditequellen im Blick haben, die von dieser Erholung profitieren könnten.

Viel hängt davon ab, wie schnell wirksame Impfstoffe verabreicht werden und wie schnell effektive Behandlungsmethoden zur Verfügung stehen. Die bereits zur Verfügung stehenden Impfstoffe haben sich als wirksam bestätigt. Die neuen Mutationen des SARS-CoV-2-Virus stellen aber eine Herausforderung für unsere Gesundheit und den wirtschaftlichen Ausblick dar. Um frühzeitig Hinweise auf eine veränderte wirtschaftliche Dynamik zu identifizieren, werden wir die wichtigsten makroökonomischen Daten weiter genau beobachten. Insgesamt rechnen wir nicht zuletzt aufgrund des unterschiedlichen Infektionsgeschehens mit einer regional sehr unterschiedlichen wirtschaftlichen Entwicklung.

Unser Basisszenario entspricht den Konsenserwartungen an eine anhaltende wirtschaftliche Erholung. Die Spanne der möglichen Wachstumsausprägungen ist jedoch weiterhin recht weit (siehe Grafik A/).

A/ DIE CORONA-WUNDEN DER WIRTSCHAFT HEILEN ALLMÄHLICH

Globales BIP – Schätzungen (vierteljährlich seit 2019, indexiert auf 100)

Quelle: Allianz Global Investors, OECD. Stand der Daten: Dezember 2020

2 Anlagethemen für 2021

In Zeiten anhaltender finanzieller Repression setzen wir – vorerst – weiter auf eine Reflationierung der Wirtschaft

Die großen Zentralbanken, allen voran die Federal Reserve und die Europäische Zentralbank, haben ihre Entschlossenheit bekräftigt, der Wirtschaft weiter Liquidität zuzuführen, um die aktuelle Erholung nicht zu gefährden. Die nominalen Zentralbankzinsen werden – aller Wahrscheinlichkeit nach – auf dem aktuellen Niveau verharren. Anders ausgedrückt, werden wir es weiter mit Null- und Negativzinsen zu tun haben. Auch ist bis auf Weiteres nicht mit Anpassungen an den Anleihekaufprogrammen der westlichen Notenbanken zu rechnen. Die Regierungen werden ebenfalls weiterhin das Ihre tun, um die Erholung mit fiskalpolitischen Stimulusmaßnahmen in Gang zu halten. Zugegeben: Ganz so großzügig wie 2020 werden die staatlichen Konjunkturspritzen im Jahr 2021 vermutlich nicht ausfallen. Insbesondere das von US-Präsident Joe Biden vorgeschlagene Fiskalpaket in Höhe von 1,9 Billionen USDollar (etwa 9% des US-BIP) könnte aber ermöglichen, dass die Produktionslücke in den USA bereits innerhalb der nächsten ein bis zwei Jahre geschlossen wird. Dies würde eindeutig Aufwärtsrisiken für die Inflation mit sich bringen. Diese wiederum wird das 2-Prozent-Ziel der Fed allein aufgrund des Basiseffekts bei den Energiepreisen im weiteren Jahresverlauf vermutlich überschreiten. Erinnern wir uns: Im April 2020 erreichte der WTI (West Texas Intermediate)-Ölpreis ein AllzeitTief von 40 US-Dollar je Barrel – ein bemerkenswert niedriges Niveau –, während er aktuell bei rund 60 US-Dollar liegt. Da die Nominalzinsen höchstwahrscheinlich unverändert bleiben werden und die Inflation voraussichtlich ansteigen wird, dürften die Realzinsen sinken.

B/ GLOBALE AKTIENMARKTBEWERTUNG

Quelle: AllianzGI, Refinitiv, Daten per 2/2021

Was bedeutet das für Anleger?

• Wir sind aktuell immer noch leicht „risk-on“ eingestellt – obwohl die Kurse risikoreicherer Anlagen seit dem 23. März 2020 stark gestiegen sind. Konkret bedeutet das, dass wir tendenziell „long“ in Aktien sind und im Anleihenbereich auf Spreadprodukte (wie Investment-Grade-Unternehmensanleihen und hochverzinsliche Anleihen) setzen. Außerdem rechnen wir mit einem weiteren Preisanstieg bei Industrierohstoffen.
• Im Aktienbereich weiten wir unser Engagement sowohl geografisch als auch in Bezug auf den Anlagestil weiter aus. Nach ihrer unterdurchschnittlichen Performance im Jahr 2020 könnten sich die Aktienmärkte außerhalb der USA in diesem Jahr positiv entwickeln. Gemessen an unserer bevorzugten Bewertungskennzahl (dem zyklusbereinigten KGV [englisch CAPE: Cyclically-Adjusted Price Earnings Ratio]) erscheinen diese Märkte – anders als US-Aktien – aktuell moderat bepreist. Technologieaktien überzeugen uns immer noch mit ihrem strukturellen langfristigen Wachstumspotenzial: Unsere Untersuchungen zeigen, dass sich Branchen, die in der Vergangenheit an der Spitze der technologischen Revolution standen, noch mehrere Jahrzehnte durch eine überdurchschnittliche Wertentwicklung auszeichnen. Wir sehen aber auch bei Value-Aktien Potenzial, das künftig freigesetzt werden könnte. Sehr niedrige Bewertungen und eine konjunkturelle Erholung sind die zwei Argumente, die derzeit für Value-Aktien sprechen. (siehe Grafik B/).
• Im Anleihebereich rechnen wir vor allem in den USA mit einer weiteren Versteilung der Zinskurve – was bedeutet, dass der Renditeabstand zwischen länger laufenden Anleihen und Anleihen mit kürzeren Laufzeiten vermutlich größer wird. Eine steilere Zinskurve ist eine typische Begleiterscheinung einer lockeren Geldpolitik und wirtschaftlichen Erholung.
• Aus Anlegersicht könnte daher der Blick auf inflationsgeschützte Anleihen lohnen, insbesondere in TIPS (Treasury Inflation-Protected Securities, inflationsindizierte Anleihen) in den USA. Diese Anleihen sollten direkt von steigenden Inflationserwartungen profitieren, da sie als eine Form der Inflationsabsicherung für Investoren konzipiert sind.
• In dem für 2021 skizzierten Umfeld gibt es auch weitere Aufwärtsrisiken für die Anleiherenditen und Abwärtsrisiken für die Anleihekurse. Angesichts der verflochtenen internationalen Finanzmärkte und der globalen Natur der Erholung erwarten wir, dass die Anleiherenditen an allen wichtigen Staatsanleihemärkten steigen werden.
• Aufgrund seines Status als Sicherer-Hafen-Währung neigen wir auch weiterhin dazu, den US-Dollar zu shorten.
• Gold könnte weiter von der anhaltend lockeren Geldpolitik profitieren. In der Vergangenheit profitierte Gold regelmäßig in einem Umfeld niedriger und sinkender Realzinsen, weil das Edelmetall häufig besonders dann gefragt ist, wenn andere „sichere“ Anlagen keine bessere Alternative zu bieten scheinen.

Anleger sollten Risiken für Wirtschaft und Märkte im Blick haben

Zugegebenermaßen ist unsere „Risk-on“-Positionierung eine verhaltene, da uns die drei Hauptrisiken rund um unser günstiges Basisszenario für die Wirtschaft und die Märkte sehr bewusst sind:

Rückschlag im Kampf gegen das Virus

Es gibt mehrere Faktoren, die dazu führen könnten, dass der Wachstumspfad flacher ausfällt als bisher angenommen. An erster Stelle wären dies Verzögerungen bei den Impfprogrammen, eine Weigerung von mehr als 40 Prozent der Bevölkerung, sich impfen zu lassen, eine schnellere Ausbreitung des Virus und vor allem neuer Virusmutationen oder eine unzureichende Wirksamkeit der Impfstoffe gegen die neuen Virusmutanten. Falls sich die Wirtschaftsdaten verschlechtern und die Wachstumserwartungen wieder heruntergeschraubt werden sollten, könnte das Risikoanlagen einen Dämpfer versetzen.

Ein geldpolitischer Kurswechsel

Obwohl die Zentralbanken, allen voran die Fed und die EZB, immer wieder betonen, dass sie noch länger an ihrer ultraexpansiven Geldpolitik festhalten werden, könnten die Märkte deren Entschlossenheit im weiteren Jahresverlauf testen, wenn die Inflation wie erwartet anzieht. Außerdem könnten die Anleger auf die potenziellen längerfristigen Auswirkungen der Staatsanleihekäufe der Zentralbanken sowie des beispiellosen Geldmengenwachstums auf die Inflation aufmerksam werden. Zwei Zahlen geben zu denken: In den USA ist die Geldmenge M1 im Dezember 2020 mit fast 70% gegenüber dem Vorjahr gewachsen. Und unser Maß für die Überschussliquidität, berechnet als 5-Jahres-Wachstumsrate der US-Geldmenge M2 gegenüber dem realen BIP, lag Ende des letzten Jahres bei fast 50% – und damit ähnlich hoch wie in den 1970er-Jahren.

Im Allgemeinen machen höhere Anleiherenditen den Aktienmärkten nicht viel aus, vor allem, wenn der Anstieg langsam erfolgt. Dass das auch dieses Mal so sein wird, ist aber nicht gesagt, da der Aktienmarkt seit dem 23. März 2020 sehr stark von der Aussicht auf eine extrem lange, mehrjährige Phase niedriger Zentralbankzinsen angetrieben wird. Daher könnte ein Überdenken der geldpolitischen Annahmen eine Abwertung nicht nur von Anleihen, sondern auch von risikoreichen Anlagen auslösen.

Zu hohe Bewertungen

Einige Anlageklassen erscheinen inzwischen teuer. Das gilt insbesondere für US-Aktien, Staatsanleihen und, in geringerem Maße, für einige Spreadmärkte. Tatsächlich gibt es deutliche Hinweise auf eine Blasenbildung am US-Aktienmarkt – wir sehen hier mehrere Entwicklungen, die in der Vergangenheit mit einem deutlichen Überschießen der Kurse verbunden waren: Erstens bewegen sich die Bewertungen von US-Aktien auf Basis des CAPE heute wieder auf einem Niveau, wie es zuletzt 1997/98 zu beobachten war – also genau zu der Zeit, als die Tech-Blase in den USA Fahrt aufnahm. Das trifft sowohl auf den S&P 500 als auch auf den technologielastigen Nasdaq zu. Zweitens sind die Erwartungen an das jährliche Wachstum der US-Unternehmensgewinne in den nächsten fünf Jahren mit fast 24% auf Basis der Konsensgewinnprognosen äußerst hoch. Das stellt sogar den Optimismus zum Höhepunkt der Tech-Blase im Jahr 2000 in den Schatten. Drittens hat die ultralockere Geldpolitik in Kombination mit der Deregulierung der Finanzmärkte (vor allem unter der Trump-Administration) den Anstieg der Verschuldungsquoten der Unternehmen auf neue Höchststände begünstigt. Viertens beobachten wir erneut einen Boom neuer Finanzinstrumente – man denke nur an Kryptowährungen (und verwandte Finanzinstrumente) oder SPACs (Special Purpose Acquisition Companies), auch „Blankoscheck-Gesellschaften“ genannt. Auf Letztere entfielen 2020 rund 40% aller US-Börsengänge, Tendenz stark steigend. Ein fünftes Warnsignal sind mehrere Hinweise auf ein extrem spekulatives Umfeld – zum Beispiel die hohen und weiter steigenden Handelsumsätze mit Aktien, die optimistische Positionierung der Investoren und einige sehr ungewöhnliche Kursbewegungen oder Rallys (wie bei Bitcoin).

In der relativen Betrachtung sind US-Aktien für Investoren mit einem längeren Anlagehorizont von zehn Jahren oder mehr aber immer noch attraktiver als Anleihen, da die Gewinnrendite von US-Aktien (der Kehrwert des CAPE plus eine Inflationsprämie) die aktuellen Anleiherenditen deutlich übersteigt. Anders ausgedrückt: Staatsanleihen mit negativen inflationsbereinigten Renditen werden in den nächsten zehn Jahren mit großer Wahrscheinlichkeit negative inflationsbereinigte Anlageerträge liefern und damit deutlich weniger als selbst die hoch bewerteten US-Aktien (siehe Grafik C/).

3 Nachhaltige Investitionen bieten Investoren die benötigte langfristige Ausrichtung

Jenseits konjunktureller Schwankungen und Bewertungen gibt es auch ein längerfristiges Thema, das die Märkte in den kommenden Jahren prägen wird: nachhaltiges Investieren. Durch die Coronakrise hat dieses Thema zudem nochmals an Bedeutung gewonnen.

Die Pandemie hat Schwachstellen der Weltwirtschaft und der Systeme, von denen wir alle abhängen, offengelegt. Investoren werden immer weniger auf die marktbreite Performance setzen können und zunehmend neue Wege für eine gezielte Auswahl von Branchen und Einzeltiteln finden müssen. Die Orientierung an Faktoren wie Umwelt, Soziales und gute Unternehmensführung (Environmental, Social and Governance – ESG) kann helfen, bedeutende globale Risiken zu identifizieren und die Stabilität von Unternehmen und Systemen zu bewerten.

Gleichzeitig hat die Covid-19-Pandemie viele Anleger dazu gezwungen, ihre Prioritäten neu zu überdenken, da sich Politiker, Aufsichtsbehörden und Investoren kritische Gedanken zu den gesellschaftlichen Auswirkungen wirtschaftlicher Aktivitäten gemacht haben. Immer mehr Investoren möchten ihr Geld nachhaltig anlegen. Sie werden nach kreativen Ansätzen suchen, um einen Beitrag zu messbaren positiven Veränderungen bei Themen wie dem Klimawandel zu leisten.

Dabei können sich Investoren zum Beispiel an den 17 Zielen für nachhaltige Entwicklung der Vereinten Nationen (UN Sustainable Development Goals, SDGs) orientieren, einem Aufruf an die Staaten, Organisationen, Unternehmen und Menschen dieser Welt, gemeinsam drängende Entwicklungsthemen anzugehen. In einem Bericht aus dem Jahr 2017 schätzte die UN den jährlichen Investitionsbedarf zur Realisierung der SDGs auf rund 2,5 Billionen US-Dollar. Daher ist es enorm wichtig, innovative und skalierbare neue Investmentprodukte für die Länder und Branchen mit dem größten Finanzierungsbedarf zu finden. Eine Möglichkeit sind öffentlichprivate Partnerschaften, bei denen Partner, die ähnliche Ziele verfolgen, unterschiedliche Aufgaben übernehmen. Entwicklungsfinanzierungen können eine entscheidende Rolle spielen: Hierbei werden Kapital und Know-how aus öffentlichen oder philanthropischen Quellen genutzt, um privates Kapital für Investitionen in nachhaltige Entwicklung zu mobilisieren.

Beispielsweise sehen einige Staaten den enormen Bedarf für zusätzliche Ausgaben, um Teile der Wirtschaft auf den Vor-Covid-Wachstumspfad zurückzulenken, als Chance, um bestehende Infrastruktur wie Stromnetze zu erneuern. Das kann parallel zu den sozialen, ökologischen und Erneuerbare-Energien-Projekten erfolgen, die Wohlergehen und Wohlstand künftiger Generationen sichern sollen.

Beim nachhaltigen Investieren geht es jedoch nicht nur darum, Gutes zu tun – Investoren können mit nachhaltigen Anlagen auch eine angemessene Performance erzielen. Rund zwei Drittel der aktiven ESG-Manager haben in der eVestment-Datenbank (die institutionelle Asset Manager erfasst) die globale Aktien-Benchmark in den vergangenen drei Jahren geschlagen – einem Zeitraum, in den mit dem Jahr 2020 auch ein extrem volatiles Aktienjahr fiel.

C/ S&P 500 CAPE VS. ERTRAGSRENDITE GEGENÜBER 10-JÄHR. US-STAATSANLEIHEN

Quelle: Robert J. Shiller

Was bedeutet das für Anleger?

Es gibt viele Optionen für Investoren, die ihr Geld nachhaltig anlegen möchten – vor allem in einer Welt, die sich von der Covid-19-Pandemie erholt.

ESG-Faktoren analysieren

Im Umfeld einer schweren Rezession ist eine gute Unternehmensführung (Corporate Governance) besonders wichtig; gut geführte Unternehmen mit soliden Führungs- und Aufsichtsstrukturen dürften besser aufgestellt sein als ihre Wettbewerber.

Außerbörslich anlegen

Institutionelle Investoren können Alphaquellen in privaten Märkten auftun und dabei zugleich soziale Ziele verfolgen – zum Beispiel durch Anlagen in Stadterneuerungsprojekte, eine bessere digitale Infrastruktur, sozialen Wohnungsbau, bessere Bildungsangebote oder eine bessere Gesundheitsversorgung.

Nach Anlagen mit Bezug zu SDG-Themen Ausschau halten

Durch Engpässe in der Lebensmittelversorgung und eine unerwartet große Zahl von Menschen, die Hilfe benötigen, ist etwa das Thema Ernährungssicherheit in der Pandemie stärker in den Vordergrund gerückt. Unternehmen machen vielversprechende Fortschritte in der Entwicklung neuer Anbau-, Verarbeitungs- und Vertriebsmethoden – und sie benötigen dringend zusätzliches Kapital von Investoren.

Investieren birgt Risiken. Der Wert einer Anlage und Erträge daraus können sinken oder steigen. Investoren erhalten den investierten Betrag gegebenenfalls nicht in voller Höhe zurück. Investitionen in festverzinslichen Wertpapieren können für Investoren verschiedene Risiken beinhalten, einschließlich – jedoch nicht ausschließlich – Kreditwürdigkeits-, Zins-, Liquiditätsrisiko und Risiko eingeschränkter Flexibilität. Veränderungen des wirtschaftlichen Umfelds und der Marktbedingungen können diese Risiken beeinflussen, was sich negativ auf den Wert der Investitionen auswirken kann. In Zeiten steigender Nominalzinsen werden die Werte der festverzinslichen Wertpapiere (auch Short-Positionen in Bezug auf festverzinsliche Wertpapiere) im Allgemeinen voraussichtlich zurückgehen. Umgekehrt werden in Zeiten sinkender Zinsen die Werte der festverzinslichen Wertpapiere im Allgemeinen voraussichtlich steigen. Liquiditätsrisiken können möglicherweise dazu führen, dass Kontoauszahlungen oder -rückzahlungen nur mit Verzögerung oder gar nicht möglich sind. Soweit wir in diesem Dokument Prognosen oder Erwartungen äußern oder die Zukunft betreffende Aussagen machen, können diese Aussagen mit bekannten und unbekannten Risiken und Ungewissheiten verbunden sein. Die tatsächlichen Ergebnisse und Entwicklungen können daher wesentlich von den geäußerten Erwartungen und Annahmen abweichen. Es besteht unsererseits keine Verpflichtung, Zukunftsaussagen zu aktualisieren

Die frühere Wertentwicklung ist kein verlässlicher Indikator für künftige Ergebnisse. Wenn die Währung, in der die frühere Wertentwicklung dargestellt wird, von der Heimatwährung des Anlegers abweicht, sollte der Anleger beachten, dass die dargestellte Wertentwicklung aufgrund von Wechselkursschwankungen höher oder niedriger sein kann, wenn sie in die lokale Währung des Anlegers umgerechnet wird. Die dargestellten Einschätzungen und Meinungen sind die des Herausgebers und/oder verbundener Unternehmen zum Veröffentlichungszeitpunkt und können sich – ohne Mitteilung darüber – ändern. Die verwendeten Daten stammen aus verschiedenen Quellen und wurden als korrekt und verlässlich bewertet zum Veröffentlichungszeitpunkt. Bestehende oder zukünftige Angebots- oder Vertragsbedingungen genießen Vorrang. Die Vervielfältigung, Veröffentlichung sowie die Weitergabe des Inhalts in jedweder Form ist nicht gestattet; es sei denn, dies wurde durch Allianz Global Investors GmbH explizit gestattet.

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