L’investissement « momentum » est-il mort ?

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Entretien avec Thomas Zimmerer, Co-responsable mondial de la gestion multi asset chez Allianz Global Investors

M. Zimmerer, quels sont les problèmes rencontrés actuellement par les stratégies momentum ?

Thomas Zimmerer : En tant que facteur de risque associé à une prime de risque positive, le momentum demeure bien vivant. Cela ne veut toutefois pas dire que toutes les stratégies d’investissement momentum se portent à merveille. Au contraire, il se peut que certaines des approches plus simplistes de l’investissement momentum ne retrouvent jamais leur efficacité, et à juste titre. Il n’est pas facile de capter la prime de risque associée au momentum, et les stratégies classiques de suivi de tendances utilisées de nos jours fournissent des résultats peu fiables. De nombreuses stratégies contemporaines axées sur le momentum présentent des défauts importants : elles reposent sur une seule tendance et, souvent, sur une période rétrospective constante ; elles sont unidimensionnelles, c’est-à-dire qu’elles ne prennent en compte que l’orientation et font fi d’autres facteurs potentiellement pertinents ; elles investissent dans une seule classe d’actifs ; ou leur horizon d’investissement est trop court.

M Zimmerer, pensez-vous que les stratégies momentum peuvent encore être efficaces, malgré les défauts que vous venez d’évoquer ? Et à quoi ressemblerait une stratégie plus prometteuse ?

Thomas Zimmerer : Nous pensons que les investisseurs peuvent améliorer leurs chances de réussite en adoptant une approche plus élaborée du momentum. Cette stratégie « Momentum 2.0 » repose sur les quatre critères suivants : suivre de multiples tendances sur de multiples périodes rétrospectives ; utiliser une approche multidimensionnelle ; construire un portefeuille multi-asset à risque équilibré ; et viser un horizon d’investissement à long terme approprié.

Selon vous, pourquoi est-il judicieux d’analyser plusieurs périodes rétrospectives pour prendre les bonnes décisions d’investissement ?

Thomas Zimmerer : Les travaux de recherche indiquent que, pour une stratégie momentum, la période rétrospective optimale (c’est-à-dire celle qui donne le plus grand pouvoir prédictif) est de huit à neuf mois. Mais ils montrent également que : 1) le pouvoir prédictif des périodes rétrospectives fluctue et 2) les performances du facteur momentum pour diverses périodes rétrospectives présentent une corrélation imparfaite dans le temps. Autrement dit, il n’existe pas qu’une seule tendance, mais plutôt plusieurs tendances qui se chevauchent et dont l’influence relative qu’elles exercent les unes sur les autres évolue avec le temps. Compte tenu de ces observations, il serait plus efficace d’analyser plusieurs périodes rétrospectives pour déterminer les signaux de tendance, plutôt que d’utiliser une seule période rétrospective « optimale ». En combinant plusieurs périodes rétrospectives (p. ex., 1, 3, 6, 9, 12 mois), on obtient un résultat alpha plus stable dans le temps que si l’on prend n’importe laquelle de ces périodes individuellement.

Comment définit-on une stratégie multidimensionnelle ?

Thomas Zimmerer : Les stratégies de suivi de tendances les plus utilisées sont unidimensionnelles, c’est-à-dire qu’elles ne tiennent compte que d’un seul critère, à savoir l’orientation. Or les tendances du cycle de marché sont bidimensionnelles, c’est-à-dire qu’elles sont définies tant par leur orientation que par leur vigueur. L’ajout du critère de la vigueur d’une tendance dans une stratégie momentum donne aux investisseurs un avantage important, car la vigueur influe sur la durée de la tendance.

Vous avez aussi évoqué la possibilité de combiner différentes classes d’actifs dans le cadre d’une stratégie multi-asset.

Thomas Zimmerer : Les performances du momentum dans l’ensemble des classes d’actifs sont généralement si asynchrones qu’elles ne présentent pratiquement aucune corrélation entre elles. Avec une stratégie multi-asset, on peut donc obtenir une performance diversifiée, à condition que le portefeuille soit bien construit. Une construction de portefeuille optimale repose sur un budget de risque réparti de manière similaire entre les sources de signaux non corrélées. Ainsi, avec quatre sources de signaux non corrélées et une construction de portefeuille efficace, le potentiel de surperformance par unité de risque (ratio risque/rendement) peut être considérablement accru.

Et quel rôle joue l’horizon d’investissement dans votre stratégie ?

Thomas Zimmerer : Bien que les stratégies de suivi de tendances reposent sur des ajustements tactiques à court terme du portefeuille visant à générer de l’alpha, elles ont pour objet de capter la prime de risque à long terme associée au momentum. À cet égard, il est important de bien comprendre le terme « prime de risque ». La stratégie ne récoltera pas nécessairement la prime de risque anticipée chaque année, car la performance d’un investissement est volatile et peut être (et sera) négative certaines années. Bien que l’objectif de performance à long terme soit semblable à celui des placements traditionnels en actions et en obligations, le profil de rendement peut varier considérablement. C’est pourquoi les investisseurs à long terme qui ont un horizon de 10 ans ou plus peuvent faire des placements plus modestes dans des stratégies momentum afin de tirer parti de l’effet de diversification à long terme, pour autant qu’ils acceptent le risque à court terme lié à la prime.

Pourquoi êtes-vous convaincu que votre stratégie « Momentum 2.0 » fonctionne dans la pratique ?

Thomas Zimmerer : Nos recherches ont montré que le momentum n’était pas mort. Au contraire, il est plus fort et plus robuste que jamais. Les facteurs de réussite de l’investissement momentum sont multiples et ne se limitent pas à la simple sélection d’une fenêtre rétrospective pour analyser la tendance d’une classe d’actifs. Les investisseurs qui se demandent si le momentum est mort utilisent probablement des stratégies d’investissement momentum qui ne reposent pas sur les éléments nécessaires pour capter systématiquement la prime de risque associée. Ceux qui adoptent ce modèle plus complexe, plus complet et plus efficace, que nous appelons « Momentum 2.0 », constateront que le facteur du momentum est bien vivant et que cette stratégie peut encore être exploitée au profit des portefeuilles des investisseurs.

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